1、韩国在1997年金融危机前：拒绝减速，刺激加杠杆，无风险利率高达14%，股市长熊

　　韩国增速换挡发生在1989-2003年间。1961年朴正熙上台开始了追赶进程，1961-1996年间实现了36年年均8.8%的高速追赶。1996年人均GDP达到12860国际元，相当于美国的51%；经过1997、1998年的金融危机冲击和1999、2000年的恢复，2001年以后进入中速增长阶段。2001-2010年均增速5%，2010年人均GDP达到21701国际元，相当于美国的58.2%，基本迈入前沿国家。

　　进入80年代末-90年代初，支撑韩国高速增长的供求条件发生了变化，面临增速换挡和动力升级的客观要求。韩国的刘易斯拐点出现在80年代末，剩余劳动力从农村流向工业部门的潜力基本耗竭。加上1987年后工人工资水平迅速提高，同时随着韩国在半导体、电子、造船等产业领域的技术快速进步，逐渐接近发达国家的技术前沿，引进消化吸收空间缩小，面临需要大量增加R&D投入、充满不确定性的创新风险。

　　韩国的房地产长周期出现在90年代中后期。韩国的人口和生育率在1970年代初期开始显著下降，1970-1990年期间每年人口出生数量从101万下降到65万人。1990年前后20-50岁的置业人群到达峰值之后回落，住房销售和开工量开始下降。

　　1990年前后是韩国经济减速的转折点，经济和出口增速出现了相当幅度的下降，制造业产值和就业比重达到峰值，FDI开始外流。经济减速导致重化工业产能过剩状况加重，但是由于政府行政干预广泛，加大了微观主体对政府隐性担保的预期，道德风险泛滥，“大马不死”，过剩产能难以退出。然而当时的韩国政府和企业并没有意识到经济减速的客观要求，寄希望于通过放松货币刺激经济重回高增长轨道。1992-1996年间韩国M2和CPI增速高达20%多，高通胀和资产泡沫进一步削弱了韩国的竞争力，到1996年韩国前30大财阀的资产负债率升至80%。

　　这一时期由于受到财阀的游说，韩国政府加速了短期资本账户开放。财阀大量兴办非银行金融机构，汇率升值和欧美低利率环境导致国际投机资本大规模流入。1992-1996年间韩国外债规模以年均27%的速度增加，到1996年已经达到1633亿美元，其中短期外债达到1000多亿美元。而当时外汇储备只有332.4亿美元(可用外汇储备294.2亿美元)，短期外债是外汇储备的3倍。货币错配与期限错配不仅使得金融机构，而且使得整个国民经济都面临巨大风险。

　　由于重化工业的过剩产能难以退出，产生了大量无效资金需求，负债率攀升推高无风险利率，1992-1996年韩国国债收益率高达14%左右，过高的融资成本对成长性产业产生了抑制和挤出效应。同时由于无风险利率高达14%，企业利润和ROA受到挤压，30家大财阀的平均资产回报率(ROA)在1996、1997年只有0.2%、-2.1%，失去自我造血功能，1996年企业贷款不良率达到22%。因此，1992-1996年间韩国股市长熊。

　　2、韩国在1997年金融危机后：危机倒逼出清，改革实质推动，GDP增速降半，无风险利率大降至4%，股市走牛

　　1997年东南亚金融危机迅速蔓延至韩国，韩国金融危机从外汇危机开始，引发了资本外逃，并爆发了企业财务危机和银行业危机，最终升级成全面的经济危机。1997年韩国金融危机主要是因为在增长转换期拒绝减速、改革迟缓所致。

　　幸运的是，1998年金大中总统主政后，在采取投放货币大规模救助计划的同时，痛下决心推动四大部门结构改革，最终开启了韩国中速增长的新时代，三星、现代等一批国际性企业脱颖而出。虽然2000年后韩国经济再也没有回到高增长平台，只实现了5%左右的年均增长，但无效资金需求被中断，无风险利率下降到4%，股市走牛并翻了3倍。产业升级了，企业盈利提升了，增速换挡成功了。

　　从金融危机前后韩国股市表现看，1997-1999年韩国股市下跌60%，随后1999-2001年韩国股指从低谷反弹了300%，并在2003-2007年走出一波大牛市。2008年韩国经济和股市经受住了金融危机的考验，目前韩国的市场制度、创新能力、经济结构、金融市场等已经展示出了一个成熟发达经济体的姿态，基本完成了从奇迹到成熟的转变。