启源装备：业绩符合预期，小市值拥有大平台

　　事件：公司公布2014年度报告，实现营业收入26747.41万元，比上年同期增长11.92%；比上年同期增长13.36%，实现归属于上市公司普通股股东的净利润849.92万元，比上年同期下降7.05%。

　　实现EPS为0.0697元，同时公布2015年一季报预告，归属于上市公司股东的净利润0-100万元，比上年同期下降31.37%-100%，业绩符合我们前期的判断。

　　点评：

　　业绩符合我们前期的判断，高压测试设备和蓄电池业务实现了快速增长。从14年和15年一季度的主营的业务发展情况来看，公司围绕电工专用装备、高电压试验设备、蓄电池专用装备、脱硝催化剂产品等开展业务，从分项业务看，变压器专用设备及组件业务实现收入1.52亿元，同比下降3.22%，蓄电池业务实现701.24万元，同比增长27.3%，实现了量的突破，高电压试验行业实现收入8552.47万元，同比增长54.41%，也在快速提升，脱硝催化剂业务实现收入680.34万元，由于14年10月才投入生产，所以实现了零的突破，15年脱硝催化剂的量也将有快速的增长。

　　随着公司新产品的投入和传统业务的稳定增长，公司有望逐步走出低谷，进入稳健增长期。为了公司的战略转型，公司积极引进电子特种气体和脱硝催化剂项目，将成为公司未来的主要看点，但转型的时间仍然需要等待。启源领先电子材料项目建设尚未结束，后续需要继续关注项目的进展。另外从费用的情况来看，销售费用、管理费用分别增长5.25%、9.09%，销售费用率和管理费用率分别下降0.64、0.43个百分点，显示费用的控制较好，费用的控制力度较好。

　　公司作为中节能的环保平台公司定位明确，小市值拥有大平台。

　　公司前期通过发行股份购买资产的方式吸收中节能旗下的环保资产六合天融意义重大，明确了公司作为中节能的环保平台定位。中节能以节能产业、环保产业、清洁能源产业、资源循环利用产业为主要方向，以节能环保综合服务为能力支撑(即“4+1”主业发展战略)，围绕上市企业对主营业务进行资源整合，做大做强并突出大气环境治理主业，实现大气环境治理主营业务的资本化运作。中节能旗下拥有大量资产，涉及大气处理、水处理、固废处置、新材料、环境监测等相关的资产，未来较长一段时间的平台资源整合仍然值得继续期待。

　　公司依托六合天融的注入开启PPP模式发展新阶段，将跃升为具备较强竞争力的环境工程总包商。公司大股东中节能旗下覆盖环保产业非常丰富，涉及到大气治理、工业废气处置、城市供水、污水处理、固废处置、重金属污染检测、环境监测等业务，并且已与地方政府签署战略合作协议，以地方政府为客户，提供全面的环境治理方案，公司将有望跃升为具备较强竞争力的环境工程总包商，将充分受益。目前政府明确要求推进在城市供水、污水处理、垃圾处理等领域的PPP项目合作，实现盈利新模式。随着政府对PPP模式的不断推进，公司将迎来较大的发展空间。

　　公司全资子公司六合天融未来将是PM2.5成分分析和监测标准的制定者。公司的全资子公司六合天融承担了国家级的“大气细颗粒物化学成分在线监测设备研制与应用规范”项目，其PM2.5成分监测设备已经完成原型机。自主研发的油烟监测仪和PM2.5监测仪也已经入选北京市科委《北京地区大气污染防治技术和产品目录》。由于目前PM2.5成分监测设备大都依赖进口，标准不一，来自不同国家，价格昂贵，不能进行直接的对比分析。六合天融作为标准的制定者和样机的研发者，未来将触接监测大数据，拥抱物联网，带来PM2.5成分分析和监测的国产化，未来的发展空间值得期待。

　　维持“推荐”评级。我们给予15、16、17年EPS分别为0.58元、0.75元、0.99元，对应PE分别为65倍、51倍、38倍。我们看好公司的未来长期发展空间，所以我们继续维持“推荐”的评级。

　　风险提示：传统业务继续下滑的风险、项目进展不达预期的风险。

　　(国联证券)